WAS REGELT DIE MICAR-E?

Die Verordnung gilt für alle Marktteilnehmer, die in der EU Kryptowerte ausgeben (Emittenten) oder Dienstleistungen im Zusammenhang mit Kryptowerten erbringen (Krypto-Dienstleister). Sie normiert für diese Verhaltens- und Eigenkapitalvorschriften, wie man sie auch aus anderen regulierten Bereichen kennt und schafft so ein Regime über den Betrieb, die Leitung und Organisation von Emittenten und Dienstleistern im Bereich der Kryptowerte.

Der Verordnungsentwurf der Kommission definiert Kryptowerte als „eine digitale Darstellung von Werten oder Rechten, die unter Verwendung der Distributed-Ledger-Technologie [DLT] oder einer ähnlichen Technologie elektronisch übertragen und gespeichert werden kann“. Unter der DLT versteht die MiCAR-E eine Technologie, die die verteilte Aufzeichnung verschlüsselter Daten unterstützt (vgl. Art. 3 Abs. 1 MiCAR-E). So definiert es auch die Fassung des EU-Rates.

Die Fassung des ECON-Ausschusses hingegen sieht vor, dass die Darstellung kryptographisch gesichert ist und in Form einer Münze, eines Token oder eines anderen digitalen Mediums vorliegt¹. Es bleibt daher abzuwarten, ob die Definition von Kryptowerten im Rahmen der Trilog-Verhandlungen noch geändert wird.

Die MiCAR-E unterscheidet hinsichtlich der Kryptowerte zwischen wertreferenzierten Token, E-Geld-Token und sonstigen, allgemeinen Kryptowerten, wobei es sich bei Letzteren um den Auffangtatbestand handelt.

• Wertreferenzierte Token sind definiert als Kryptowerte, bei denen verschiedene Nominalgeldwährungen, die gesetzliches Zahlungsmittel sind, eine oder mehrere Waren oder ein/mehrere Kryptowerte oder eine Kombination solcher Werte als Bezugsgrundlage verwendet werden, um Wertstabilität zu erreichen (Art. 3 Abs. 1 Nr. 3 MiCAR-E).
• E-Geld-Token sind definiert als Kryptowerte, deren Hauptzweck darin besteht, als Tauschmittel zu dienen und bei denen eine Nominalgeldwährung, die gesetzliches Zahlungsmittel ist, als Bezugsgrundlage verwendet wird, um Wertstabilität zu erreichen (Art. 3 Abs. 1 Nr. 4 MiCAR-E)
• Unter die allgemeinen Kryptowerte fallen alle Kryptowerte, die weder wertereferenzierte Token noch E-Geld-Token sind.

Umfasst sind damit Currency Token (Kryptowährungen wie Bitcoin), E-Geld-Token und wertreferenzierte Token (beide auch Stablecoins genannt) sowie Utility Token (Nutzungstoken, vergleichbar mit „digitalen“ Gutscheinen).

Für E-Geld-Token gilt jedoch die Besonderheit, dass neben der MiCAR-E auch die Vorschriften für E-Geld i.S.d. der E-Geld-Richtlinie Anwendung finden können, wenn der Token zugleich als E-Geld zu qualifizieren ist.

Wertreferenzierte Token und E-Geld-Token gelten zudem als signifikante Token, wenn sie gewisse Schwellenwerte erreichen. Signifikante Token bedürfen aufgrund ihrer wirtschaftlichen Bedeutung im Rechtsverkehr der Aufsicht durch die Europäischen Bankenaufsichtsbehörde (“EBA”).

Nicht umfasst sind Security Token (wertpapierähnliche Token), diese unterfallen als Finanzinstrumente weiterhin dem Regime der MiFID II (bzw. der Umsetzungsnormen) sowie insgesamt Finanzinstrumente oder strukturierte Einlagen i.S.d. MiFID II, E-Geld i.S.d. E-Geldrichtlinie, Einlagen i.S.d. Einlagensicherungsrichtlinie (DSGD), Verbriefungen i.S.d. Verbriefungsverordnung.

Zudem sind die üblichen Erscheinungsformen von Non-Fungible Token (NFT) vom Anwendungsbereich des MiCAR-E nicht umfasst. Die MiCAR-E soll nicht für einzigartige Kryptowerte gelten, die nicht mit anderen Kryptowerten fungibel sind. Damit schließt der Verordnungsentwurf NFT in Form von digitaler Kunst und Sammlerstücke sowie in Gestalt von Dienstleistungen oder physischer Vermögenswerte vom Anwendungsbereich aus.

Ebenfalls dürften dezentrale Finanzierungsprojekte (Decentralized Finance – DeFi) nicht vom Anwendungsbereich der MiCAR-E umfasst sein, da es hier an einer zentralen juristischen Person als Emittenten fehlt. Daher sieht auch der aktuelle Entwurf des ECON-Ausschusses vor, dass DeFi Konstellationen so lange nicht der Regulierung unterfallen sollen, bis das Angebot der Kryptowerte zentralisiert ist.

AUFSICHTSRECHTLICHE REGELUNGEN

1. EMITTENTEN

Der Verordnungsentwurf sieht ein abgestuftes Anforderungssystem für Emittenten anhand der zu emittierenden Kryptowerte vor, wobei die Anforderungen an Emittenten für wertreferenzierte Token insgesamt strenger sind als die an Emittenten von E-Geld-Token und allgemeinen Kryptowerten. Für alle Emittenten gilt aber grundsätzlich:

• Emittent muss eine juristische Person sein
• Pflicht zur Erstellung und Veröffentlichung eines sog. Whitepapers (vergleichbar mit Wertpapier-Prospekt) sowie zur Notifizierung und Veröffentlichung des Whitepapers
• Pflicht zur Einhaltung bestimmter Wohlverhaltensregeln

Für Emittenten von wertreferenzierten Token sieht der Entwurf darüber hinaus umfassende Verhal-tenspflichten und Eigenmittelanforderungen vor.

Emittenten von E-Geld-Token müssen als Kreditinstitut (§ 1 Abs. 1 KWG) oder E-Geld-Institut (§ 1 Abs. 1 S. 1 Nr. 1 ZAG) zugelassen sein. Die strengen Verhaltens- und Eigenkapitalanforderungen der MiCAR-E gelten für sie entsprechend nicht, da die Emittenten bereits den Zulassungsanforderungen der jeweiligen Institutsform unterliegen.

2. KRYPTO-DIENSTLEISTER

Die Bestimmungen für Krypto-Dienstleister sehen unter anderem ein Zulassungserfordernis und fortlaufende Wohlverhaltenspflichten vor, eine Differenzierung anhand der Kryptowerte erfolgt hier nicht.

Der Verordnungsentwurf zählt für Krypto-Dienstleister acht nicht abschließend geregelte Erscheinungsformen von Krypto-Dienstleistungen auf, die weit über den Anwendungsbereich des Kryptoverwahrgeschäfts gem. § 1 Abs. 1a S. 2 Nr. 6 KWG hinausgehen.

Unter die nicht abschließend normierten, erlaubnispflichtigen Dienstleistungen fallen gem. Art. 3 Abs. 1 Nr. 9 MiCAR-E die folgenden Tätigkeiten:

• Verwahrung und Verwaltung von Kryptowerten für Dritte
• Betrieb einer Handelsplattform für Kryptowerte
• Tausch von Kryptowerten gegen Nominalgeldwährungen, die gesetzliche Zahlungsmittel sind
• Tausch von Kryptowerten gegen andere Kryptowerte
• Ausführung von Aufträgen über Kryptowerte für Dritte
• Platzierung von Kryptowerten
• Annahme und Übermittlung von Aufträgen über Kryptowerte für Dritte
• Beratung zu Kryptowerten
• Portfolioverwaltung für Kryptowerte.

3. AUFSICHT

Die MiCAR-E enthält ein eigenes Kapitel zur Verhinderung von Marktmissbrauch im Zusammenhang mit Kryptowerten, die Regelungen ähneln denen der Marktmissbrauchsverordnung und umfassen unter anderem ein Verbot von Insidergeschäften und ein Marktmissbrauchsverbot.

Zuständig für die Zulassung und Aufsicht der Krypto-Emittenten sind unter der MiCAR-E die nationalen Aufsichtsbehörden und die EZB, Emittenten von signifikanten Token unterfallen der Aufsicht der EBA. Zudem soll die Europäische Wertpapier- und Marktaufsichtsbehörde (“ESMA”) zuständig für die Führung eines Kryptowerte-Dienstleister-Registers sein.

AKTUELLES AUFSICHTSREGIME FÜR KRYPTOS IN DEUTSCHLAND

Es gibt aktuell kein eigenes Regelungsregime für Kryptowerte in Deutschland. Vielmehr ist für jeden Kryptowert einzeln zu prüfen, ob und wenn ja unter welches geltende aufsichtsrechtliche Regelungsregime es fällt.

So unterfallen z.B. Currency Token als Kryptowährungen in Deutschland momentan dem Tatbestand der Rechnungseinheiten i.S.d. § 1 Abs. 11 S. 1 Nr. 7 Var. 2 KWG und sind daher aufsichtsrechtlich als KWG-Finanzinstrumente einzuordnen. Security Token werden momentan in Deutschland aufsichtsrechtlich als Wertpapiere „sui generis“ eingeordnet, welche dem Wertpapierbegriff des Art. 4 Abs. 1 Nr. 44 der MiFID II sowie des § 2 Abs. 1 WpHG und des § 2 Nr. 1 WpPG unterfallen. Daraus folgt, dass bei einem öffentlichen Angebot (sog. Security Token Offering) grundsätzlich ein Wertpapierprospekt nach den Vorschriften der EU-Wertpapierprospektverordnung sowie des WpPG oder ein Wertpapierinformationsblatt gem. § 4 WpPG zu erstellen ist. Dies wird sich auch nach dem Inkrafttreten der Verordnung nicht ändern, da solche Finanzinstrumente vom Anwendungsbereich des Verordnungsentwurfs ausdrücklich ausgenommen sind. Non-Fungible Token (NFT) sind dagegen nicht als Finanzinstrumente im Sinne von KWG oder MiFID II einzuordnen, können hingegen je nach Ausgestaltung ebenfalls unter eine Prospektpflicht fallen. Reine Utility Token sind aktuell im deutschen Aufsichtsrecht nicht reguliert. Etwas anderes kann im Einzelfall für hybride Utility Token gelten, beispielsweise wenn diesen auch die Funktion eines Zahlungsmittels zukommt.

AUSBLICK UND BEWERTUNG

Das erste umfassende europäische Regelwerk für Märkte für Kryptowerte hat das Potential, einen einheitlichen und sicheren Rechtsrahmen für Krypto-FinTechs in Europa zu kreieren.

Zwar werden an den Markteintritt von Emittenten und Krypto-Dienstleistern nicht unerhebliche Voraussetzungen geknüpft. Dabei darf jedoch nicht übersehen werden, dass entsprechend hohe Marktzugangsanforderungen bereits in einzelnen Mitgliedsstaaten – insbesondere auch Deutschland – bestehen. Wichtig ist, dass die Aufsichtsregime nah an der technischen Praxis bleiben und durch zu enge aufsichtsrechtliche Regelungen keine Wege und Entwicklungsmöglichkeiten versperren. Hier wird vieles auch an der Verwaltungspraxis der Aufsichtsbehörden liegen, die gut daran tun, eigene Einheiten ausschließlich für die Regulierung von Kryptowerten zu schaffen.

Spannend ist erneut die Wahl der EU, dies über eine Verordnung zu regeln, so dass ein vollständig harmonisierter Rechtsrahmen für Krypto-Märkte geschaffen wird, was als ein wichtiger Schritt zur Abschaffung des sogenannten Gold Plating, also der überschießenden Umsetzung aufsichtsrechtlicher Vorgaben durch einzelne Mitgliedsstaaten, gesehen werden kann.

¹ Article 3, paragraph 1, subparagraph 2 of the Final Compromises on behalf of MEP Berger v. 9. März 2022: “‘crypto-asset’ means a digital representation of a value or a right for direct investment or finance purposes that uses cryptog-raphy for security and is in the form of a coin or a token or any other digital medium of distributed ledgers, and which may be transferred and stored electronically, using distributed ledger technology or similar technology”

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